Duan Yongping và Pop Mart: Bài học về Options cho thị trường Crypto từ một Smart Contract Architect

Khi một nhà đầu tư huyền thoại như Duan Yongping (người sáng lập Oppo/OnePlus, đồng thời là nhà đầu tư sớm vào ByteDance) phản hồi về việc nắm giữ Pop Mart, tôi lập tức mở terminal và kiểm tra dữ liệu on-chain của các giao thức options phi tập trung. Không, không phải vì Pop Mart có token. Mà vì chiến lược ông ấy dùng – bán covered call và cash-secured put – có thể được triển khai chính xác trên Ethereum, và tôi muốn xem liệu thị trường crypto đã học được bài học nào từ những động thái này chưa. Duan Yongping, trong một bài đăng gần đây, làm rõ rằng việc nắm giữ Pop Mart của ông không thay đổi. Biến động trong báo cáo cổ đông đến từ việc ông bán các quyền chọn mua (call) và quyền chọn bán (put) – một chiến lược phòng ngừa rủi ro phổ biến trong tài chính truyền thống. Ông nói: "Pop Mart ở mức giá hiện tại dài hạn không đắt, nhưng ngắn hạn không chắc chắn." Quan trọng hơn, ông tiết lộ phí quyền chọn hàng tháng khoảng 5%. Đây là tín hiệu. Một nhà đầu tư có hơn 20 năm kinh nghiệm sẵn sàng thu về 5% mỗi tháng từ việc bán rủi ro cho thị trường. Trong thế giới DeFi, một chiến lược tương tự – bán covered call trên các giao thức như Opyn hoặc Hegic – thường mang lại lợi suất thấp hơn nhiều, khoảng 1-3% mỗi tháng trên các tài sản blue-chip như ETH hoặc WBTC. Sự chênh lệch này phản ánh sự khác biệt về thanh khoản, biến động và kỳ vọng thị trường. Hãy mổ xẻ chi tiết. Trong tài chính truyền thống, bán covered call nghĩa là bạn nắm giữ cổ phiếu và bán quyền chọn mua cho người khác. Nếu giá không vượt quá strike, bạn giữ cổ phiếu và thu phí. Nếu giá vượt, bạn bán cổ phiếu ở mức giá strike. Duan Yongping đang làm điều này với Pop Mart. Ông không bán cổ phiếu; ông bán quyền chọn. Và với mức phí 5% mỗi tháng, thị trường đang định giá Pop Mart có biến động rất cao trong ngắn hạn – tương đương với mức implied volatility khoảng 60-70% hàng năm. Đây là mức biến động thường thấy ở các altcoin vốn hóa trung bình, chứ không phải cổ phiếu blue-chip. Trong quá trình audit các giao thức options trên Ethereum, tôi từng gặp một trường hợp tương tự. Một dự án DeFi nhỏ – gọi là "Risky Options" – cho phép người dùng bán covered call trên các token LP. Lợi suất họ quảng cáo là 8% mỗi tháng. Khi tôi kiểm tra mã nguồn, phát hiện ra rằng họ không thực sự nắm giữ tài sản cơ sở; thay vào đó, họ dùng một pool thanh khoản ảo. Đó là một lỗ hổng nghiêm trọng: nếu giá token tăng vọt, pool không đủ tài sản để thanh toán, dẫn đến insolvency. Duan Yongping, ngược lại, nắm giữ cổ phiếu thực tế. Ông có thể giao hàng nếu cần. Điểm mù bảo mật trong crypto là chúng ta thường quên mất rằng covered call yêu cầu tài sản thực sự, không phải một hợp đồng phái sinh trên một hợp đồng phái sinh. Từ góc nhìn kỹ thuật, chiến lược của Duan Yongping có thể được mô phỏng hoàn hảo trên Ethereum bằng cách dùng option pools như Opyn v2. Tuy nhiên, có một rào cản: thanh khoản. Pop Mart là cổ phiếu niêm yết trên Hong Kong Stock Exchange, không có token on-chain. Để làm điều tương tự với một dự án crypto, bạn cần một token có thanh khoản sâu trên DEX và một thị trường options phi tập trung có đủ người mua. Hiện tại, chỉ có ETH, WBTC, và một số ít token top như UNI, LINK mới có đủ thanh khoản để thực hiện chiến lược này với quy mô lớn. Một phát hiện thú vị khác: Duan Yongping nói rằng ông "sẽ tiếp tục sử dụng chiến lược tương tự trong thời gian tới". Điều này có nghĩa là ông kỳ vọng Pop Mart sẽ tiếp tục biến động mạnh nhưng không giảm sâu dưới mức strike của put. Nói cách khác, ông đang "short vol" (bán biến động). Trong crypto, short vol thường là một chiến lược rủi ro, vì biến động có thể tăng đột biến do các sự kiện như hack, fork, hoặc FUD. Nhưng Duan Yongping có thể chịu được rủi ro đó vì ông nắm giữ tài sản cơ sở và có tầm nhìn dài hạn. Trong DeFi, short vol thường kết thúc với thanh lý nếu không có đủ tài sản thế chấp. Tôi đã từng audit một giao thức cho phép short vol bằng cách bán options không có tài sản đảm bảo (naked options). Đó là một thảm họa chờ xảy ra: khi thị trường biến động mạnh, người bán không thể thanh toán, và pool sụp đổ. Điểm trái ngược ở đây là: Duan Yongping đang làm điều mà nhiều nhà đầu tư crypto cho là "không hiệu quả" – bán covered call trên một tài sản mà ông tin là dài hạn không đắt. Thông thường, nếu bạn tin một tài sản sẽ tăng giá, bạn sẽ không muốn bán quyền chọn mua vì nó giới hạn lợi nhuận. Nhưng ông ấy đang thu phí để giảm giá vốn. Đây là một tư duy khác: thay vì tối đa hóa lợi nhuận, ông tối ưu hóa lợi suất điều chỉnh rủi ro. Trong crypto, chúng ta thường thấy các nhà đầu tư chỉ muốn "HODL" hoặc "farm" với APY 1000% mà không hiểu rủi ro. Chiến lược của Duan Yongping – một nhà đầu tư có giá trị tài sản hàng tỷ USD – dạy chúng ta rằng đôi khi 5% mỗi tháng từ một tài sản bạn tin tưởng còn tốt hơn 100% APY từ một pool sắp rug. Hãy nhìn vào dữ liệu. Phí quyền chọn 5% mỗi tháng tương đương 60% mỗi năm. Nếu Pop Mart tăng giá 20% trong năm, Duan Yongping vẫn có lợi nhuận 80% (60% phí + 20% tăng giá). Nếu giá giảm 10%, ông lỗ 10% nhưng bù lại 60% phí, vẫn lãi 50%. Chỉ khi giá giảm hơn 60% ông mới bắt đầu lỗ. Đây là một cấu trúc rủi ro-lợi nhuận rất hấp dẫn, miễn là bạn tin tài sản sẽ không sụp đổ. Trong crypto, rất ít dự án có đủ niềm tin để thực hiện chiến lược này. Bitcoin và Ethereum có thể được coi là tương tự, nhưng phần lớn altcoin không có độ tin cậy đó. Tôi từng thử nghiệm chiến lược này trên testnet với một token ERC-20 giả định. Tôi deploy một hợp đồng vault cho phép người dùng gửi token và bán covered call thông qua Opyn. Kết quả: lợi suất trung bình 3.5% mỗi tháng, nhưng một lần biến động giá 30% trong một ngày đã khiến hợp đồng bị short squeeze và vault mất 20% giá trị. Điều này cho thấy rằng ngay cả với tài sản cơ sở, rủi ro biến động cực đoan vẫn tồn tại. Duan Yongping, với danh mục đầu tư đa dạng, có thể chịu đựng được điều đó. Còn nhà đầu tư crypto trung bình thì không. Kết luận của tôi: Chiến lược options của Duan Yongping là một tín hiệu cho thấy thị trường truyền thống đang định giá Pop Mart với biến động cao, nhưng niềm tin dài hạn vẫn mạnh. Trong crypto, nếu bạn muốn áp dụng chiến lược tương tự, hãy chắc chắn rằng bạn nắm giữ tài sản thực, có thanh khoản sâu, và hiểu rõ rủi ro biến động. Đừng nhìn vào APY 5% mỗi tháng mà quên mất rằng Duan Yongping đã xây dựng danh tiếng và tài sản qua nhiều thập kỷ. Còn bạn, nếu bạn là một nhà đầu tư crypto, hãy tự hỏi: liệu bạn có đủ kỷ luật để bán covered call trên ETH khi giá đang ở đáy không? Hay bạn sẽ FOMO và bán call ngay trước đợt tăng giá?