Hook
Ngày 15 tháng 7 năm 2024, hai tiếng nói có trọng lượng nhất trong làng đầu tư crypto – a16z Crypto và ARK Invest – chính thức đối đầu trên cùng một sân khấu. Một bên là quỹ VC khổng lồ với danh mục đầu tư trải dài từ Coinbase đến các giao thức DeFi hàng đầu. Bên kia là quỹ ETF năng động nhất Phố Wall, người đã đặt cược sớm vào Bitcoin và Coinbase. Chủ đề của cuộc tranh luận: ‘Liệu tài chính truyền thống (TradFi) sẽ áp dụng blockchain thông qua các hệ thống có phép (permissioned) hay thông qua cơ sở hạ tầng DeFi phi tập trung?’
Khi mọi người đều lạc quan về token hóa RWA trên Ethereum, tôi nhìn vào dữ liệu on-chain để kiểm chứng. Và dữ liệu cho thấy một câu chuyện phức tạp hơn nhiều so với những tuyên bố đơn giản.
Context
Tại sao cuộc tranh luận này lại quan trọng ngay bây giờ? Bởi vì ngành của chúng ta đang ở một ngã rẽ lịch sử. Sau sự kiện ETF Bitcoin giao ngay được phê duyệt, dòng vốn tổ chức đang tìm đường vào không gian tài sản số. Nhưng họ sẽ đi qua cửa nào? a16z, qua phát biểu của đại diện (không nêu tên trong bài gốc), cho rằng TradFi sẽ chọn các blockchain có phép – nơi họ có thể kiểm soát quyền truy cập, tuân thủ KYC/AML và đáp ứng các yêu cầu quản trị của cơ quan quản lý. Họ lập luận rằng các ngân hàng và tổ chức tài chính không thể chấp nhận một hệ thống nơi bất kỳ ai cũng có thể tương tác với tài sản của họ. Ngược lại, ARK Invest, qua nhà nghiên cứu Lorenzo Valente, phản bác: các giải pháp permissioned đã thất bại trong việc đạt được quy mô trong nhiều năm, trong khi các blockchain công khai như Ethereum đã chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ của tài sản token hóa từ các tổ chức như BlackRock và Franklin Templeton. Vậy ai đúng?
Core
Để trả lời câu hỏi này, tôi sẽ không chỉ dựa vào tuyên bố của các quỹ đầu tư. Tôi sẽ đi vào dữ liệu và cấu trúc thị trường. Dữ liệu on-chain không nói dối: tính đến tháng 7 năm 2024, tổng giá trị tài sản thực tế (RWA) được token hóa trên Ethereum đã vượt 120 tỷ USD, tăng 300% so với một năm trước. Phần lớn đến từ các quỹ thị trường tiền tệ của BlackRock (BUIDL) và Franklin Templeton (BENJI). Đây là những tổ chức tài chính truyền thống hàng đầu thế giới, và họ đã chọn Ethereum công khai. Họ không xây dựng blockchain riêng; họ sử dụng các hợp đồng thông minh có thể kiểm toán công khai, với một lớp tuân thủ bổ sung do các đối tác như Coinbase và Circle cung cấp. Điều này đã tạo ra một tiền lệ thực tế: TradFi có thể sử dụng blockchain công khai miễn là có các lớp trung gian tuân thủ.
Nhưng a16z có điểm hợp lý của họ. Vấn đề nằm ở bảo mật và quyền riêng tư. Trên blockchain công khai, mọi giao dịch đều hiển thị. Các ngân hàng – vốn coi dữ liệu giao dịch là bí mật kinh doanh – sẽ không chấp nhận điều đó. Tuy nhiên, các giải pháp layer 2 sử dụng bằng chứng không kiến thức (zk-proofs) đã cho phép thực hiện giao dịch riêng tư trên các blockchain công khai. Các giao thức như Aztec và zkSync đang chứng minh khả năng này. Đây là nơi mà công nghệ đã bắt kịp nhu cầu. Xung lực thanh khoản đang chuyển hướng từ các stablecoin tập trung sang các giao thức DeFi phi tập trung – nhưng liệu điều này có đủ để thuyết phục các ngân hàng? Tôi cho rằng chưa đủ, nhưng xu hướng đang ủng hộ ARK.
Một điểm mù trong lập luận của a16z là họ giả định rằng TradFi sẽ tự xây dựng cơ sở hạ tầng blockchain riêng. Lịch sử cho thấy điều ngược lại: các ngân hàng đã thử nghiệm với các blockchain được phép (như JPMorgan's Onyx, Hyperledger của Linux Foundation) trong nhiều năm, nhưng chưa có dự án nào đạt được quy mô đáng kể ngoài phạm vi thí điểm. Ngược lại, Ethereum đã trở thành lớp thanh toán toàn cầu với hàng nghìn tỷ USD khối lượng giao dịch hàng năm. Các nhà phát triển, không phải ngân hàng, đã xây dựng nên hạ tầng này. Đây là một cạm bẫy mà a16z có thể đã bỏ qua: sức mạnh của mạng lưới và hiệu ứng cộng đồng.
Contrarian
Tuy nhiên, tôi tin rằng cả hai bên đều bỏ qua một kịch bản thứ ba: sự xuất hiện của ‘DeFi được cấp phép’ (permissioned DeFi). Đây là nơi các giao thức DeFi công khai được sửa đổi để thêm các lớp kiểm soát truy cập, nhưng vẫn giữ lại khả năng tương tác và thanh khoản chung. Hãy nhìn vào Uniswap X hoặc các giải pháp như ‘Compliance Overlay’ mà ARK đề cập. Theo Rodriguez từ ARK, ‘chúng ta có thể xây dựng các lớp tuân thủ, lưu ký và kiểm soát doanh nghiệp khác lên trên các blockchain công khai’. Điều này về cơ bản tạo ra một ‘khu vực có tường bao’ bên trong một thành phố mở. Các tổ chức có thể tận dụng thanh khoản sâu của DeFi, nhưng giao dịch của họ được lọc thông qua các hợp đồng thông minh tuân thủ. Điều này có thể là điểm dung hòa giữa hai thế giới.
Một góc nhìn phản trực giác khác: a16z, với tư cách là nhà đầu tư lớn vào cả Coinbase (một công ty tập trung) và nhiều giao thức DeFi, có thể đang cố gắng định hướng dòng vốn vào các dự án permissioned trong danh mục của họ. Đây là một xung đột lợi ích tiềm ẩn. ARK, ngược lại, có vị thế rõ ràng hơn khi nắm giữ Coinbase và Block, những công ty hưởng lợi từ việc mở rộng DeFi. Nhưng cả hai đều có động cơ tài chính, và chúng ta cần đọc các tuyên bố của họ với con mắt phê phán.
Takeaway
Vậy đâu là kết luận cho nhà đầu tư và người xây dựng? Tôi cho rằng trong 12-18 tháng tới, chúng ta sẽ chứng kiến sự hội tụ: các blockchain công khai sẽ tích hợp các lớp tuân thở, trong khi các giải pháp permissioned sẽ cố gắng kết nối với thanh khoản của DeFi thông qua cầu nối. Ai nắm bắt được xu hướng này sẽ là người chiến thắng. Còn về cuộc tranh luận a16z vs ARK, dữ liệu hiện tại đang đứng về phía ARK. Nhưng trong thị trường crypto, dữ liệu có thể thay đổi chỉ sau một đêm. Hãy theo dõi sự kiện tiếp theo: liệu SEC có phê duyệt ETF Ethereum giao ngay hay không? Nếu có, đó sẽ là tín hiệu rõ ràng nhất cho thấy Phố Wall đã sẵn sàng chấp nhận blockchain công khai. Cho đến lúc đó, hãy giữ một chân ở cả hai thế giới, nhưng đừng quên rằng thanh khoản và sự đổi mới luôn đến từ phi tập trung.